■ Trainata da Stati Uniti e Regno Unito, la crescita globale è tornata sui valori medi di lungo termine, mentre Eurozona e alcuni dei principali mercati emergenti sono ancora in ritardo. Nel corso del 2015 ci aspettiamo un'accelerazione della crescita globale.
■ Le migliori prospettive di crescita per il 2015 sono da ricondursi al venire meno, in particolar modo nell'eurozona, della politica fiscale restrittiva che ha caratterizzato il periodo 2011-2013, alla consistente riduzione dei prezzi del petrolio, di cui stanno beneficiando le famiglie e le imprese negli Stati Uniti, in Europa e nella maggior parte dei mercati emergenti. Il "congelamento" della crisi russo-ucraina, inoltre, dovrebbe favorire un miglioramento negli indici del sentiment generale in Europa.
■ Gli Stati Uniti continueranno, a nostro avviso, a trainare la ripresa globale. Secondo le nostre previsioni, infatti, la crescita USA accelererà, passando dal 2,3% del 2014 al 3,0% nel 2015, mentre quella dell'Eurozona passerà dallo 0,8% all'1,0%. Nell'Eurozona il tasso di cambio più debole e il calo del prezzo del petrolio giocheranno un ruolo chiave nella ripresa dell'attività economica.
■ In Italia, intanto, la crescita, dopo tre anni di contrazione, tornerà a essere positiva, con un aumento del PIL dello 0,5% nel 2015 (dopo il -0,4% del 2014) e dell'1,1% nel 2016. Le esportazioni italiane dovrebbero trarre vantaggio dall'indebolimento dell'euro e dalla moderata ripresa della domanda globale. Questo dovrebbe supportare una graduale accelerazione della crescita degli investimenti a partire dalla seconda metà del prossimo anno, quando il clima di incertezza che sta attualmente gravando sulle prospettive della domanda domestica dovrebbe in parte dissiparsi portando un più marcato miglioramento degli indicatori di fiducia. A sua volta, la ripresa del mercato del lavoro registrerà un'accelerazione sul finire dell'anno, con una più sostenuta crescita dell'occupazione, sia pure a fronte di un lento calo della disoccupazione. Verrà così a rafforzarsi la ripresa in corso dei consumi nel settore privato, che ha già iniziato a beneficiare di una politica di bilancio più favorevole alla crescita e del calo dell'inflazione. Prevediamo che la politica di bilancio meno stringente del governo porterà nel 2015 ad una lenta riduzione del deficit (al 2,8% dal 3,0% del 2014), mentre nel 2016 le migliori prospettive di crescita dovrebbero ridurre il deficit ulteriormente al 2,4%. Il rapporto debito/PIL continuerà di conseguenza a salire il prossimo anno, per iniziare poi a scendere nel 2016.
■ Sul fronte dei prezzi, nelle nostre previsioni, il consistente output gap e il significativo abbassamento dei prezzi delle materie prime già riscontrato eserciteranno pressioni al ribasso sull'inflazione in gran parte dell'area OCSE per almeno un altro anno.
■ Confermata la tendenza accomodante delle principali banche centrali, seppur con qualche differenza. La Fed dovrebbe iniziare ad alzare i tassi intorno alla metà del 2015, ma la politica monetaria USA nel suo complesso rimarrà accomodante per l'intero 2015. Nel frattempo la BCE e la BoJ accelereranno l'espansione dei loro bilanci almeno fino alla metà del 2015. Ci aspettiamo che la BCE estenda la sua politica di acquisto ad altri asset del settore privato all'inizio del 2015. Tuttavia rimane difficile prevedere se la banca centrale si spingerà ad acquistare titoli di debito sovrano, nella misura in cui questo scenario é strettamente dipendente dagli sviluppi delle aspettative inflazionistiche e dall'andamento dell'euro. Pensiamo che la ripresa dell'Eurozona sarà sufficientemente forte e l'euro sufficientemente debole da evitare un disancoraggio delle aspettative di inflazione, consentendo alla BCE di restare in disparte, e minacciare di avviare un QE sui titoli di debito sovrano senza di fatto mai farlo.
■ Un fattore determinante per il 2015 sarà il rafforzamento del dollaro rispetto alla maggior parte delle altre valute principali, sostenuto dal protrarsi della crescita dei rendimenti reali USA. A nostro avviso, nel corso del prossimo anno il tasso di cambio effettivo del dollaro dovrebbe apprezzarsi di circa il 6%, mentre si attende un deprezzamento del tasso di cambio effettivo dell'euro, "guidato" al ribasso dalla BCE, probabilmente di circa il 4%, con un cambio EUR-USD che secondo le previsioni dovrebbe attestarsi intorno a 1,15 entro la fine del 2015.
■ Il miglioramento della crescita, una politica monetaria accomodante e valutazioni non eccessive dovrebbero risultare vantaggiosi per le azioni e i crediti, contribuendo potenzialmente a una crescita moderata dei rendimenti dei titoli di Stato nel segmento a lungo termine. Una crescita che prevediamo avverrà gradualmente e perlopiù nella seconda metà dell'anno. Il 2015 potrebbe anche rivelarsi positivo anche per i titoli di Stato dei Paesi periferici. In tale contesto ci aspettiamo performance positive anche nei mercati emergenti che non dipendono dalle materie prime.
■ Il rischio principale per il nostro outlook 2015 è costituito dal conflitto Russia-Ucraina. Seguiremo inoltre con attenzione gli sviluppi politici di alcuni Paesi periferici dell'Eurozona all'approssimarsi di elezioni politiche dall'esito incerto, in particolare in Spagna e Portogallo. Incerta anche la situazione politica della Grecia, dove si avvicinano le elezioni presidenziali.
■ Al di fuori dell'Eurozona, le elezioni del prossimo maggio nel Regno Unito porteranno probabilmente a un cambiamento significativo della compagine parlamentare, verso una maggioranza anti-europea (o euroscettica) e un più probabile referendum 'dentro o fuori', dall'esito incerto, entro il 2017. Fuori dall'Europa, richiederanno un attento monitoraggio sia il modo in cui la Cina gestirà il proprio graduale rallentamento in un contesto di consistente bolla creditizia, sia le scelte di politica altamente sperimentali del Giappone.
Milano, 9 dicembre 2014
